中国债务风险:准确度量及有效化解

中国的政府、企业和居民的负债率到底是多高，这些债务的风险有多高，会不会对中国经济增长构成风险，应对这些债务和风险有哪些应对举措？基于此，国办信息公开办与中国人民大学重阳金融研究院共同举办了第25次文津圆桌会，各有关方面的专家对这些问题做了清晰的阐释也给出了可行的政策建议。

债务盘点量化

广义信贷总量在增长。银监会研究局副主任何国锋说，2016年一季度末，广义信贷为134万亿，广义信贷和GDP之比是193%，比2008年末上升79个百分点。第二个指标，各项贷款比GDP指标，到2015年底这个指标差不多是150%左右，比2008年末上升47.5个百分点。可见这些年我国债务总量在持续增长。他认为，相对债务总量增长，债务结构的问题更加需要引起关注。一是社会整个融资体系结构不合理，长期依赖银行体系。2015年末债券和股票融资总量在社会融资规模占比14%左右。导致实体经济融资压力和风险过度集中在银行体系，银行业承担了大量本来应该由资本市场解决的一些金融服务，像科技创新、大众创业、兼并重组这些应该由股权融资来做更好一些。二是我们比较关注非金融企业负债率。根据国际货币基金组织和国际清算银行的研究，认为私人部门债务/GDP在超过100%之前，负债增长对实体经济是有推动作用，但是如果负债过高，债务扩张反而有可能拖累经济增长。他认为企业负债整体比较高，同时企业债务风险已经有所暴露。

公司信用类债券加速增长。国家发改委财政金融司财政处处长关鹏谈到，截至2016年3月底，企业债券存量规模4.17万亿元，占整个公司信用类债券余额的四分之一左右。他进一步阐释，目前市场上有企业债，有公司债和中期票据，还有短期融资券等等，这些债券品种都属于公司信用类债券。发改委管理的企业债券只是其中的一个品种。 2015年，发改委核准企业债券7160亿元，实际发行4930亿元，企业债券募目投项目主要用于民生和基础设施等领域。去年我们核准的企业债券中，用于保障房建设的占28%，用于交通基础设施建设的占31%，用于市政基础设施和园区基础设施建设的比例也比较高；用于环保、旅游、养老等产业项目的占13.6%，用于支持小微企业发展的占3.9%。他指出，我们也高度重视债券市场的信用风险问题。通过加强信用体系建设、严格准入条件、加强存续期监管等，不断加强和完善企业债券风险防范机制建设。在这里要强调一下，发改委管理的企业债券最大的特色是与投资项目直接挂钩，服务于国家重大战略、重大规划和重大政策，资金的投入大都形成了一些比较优质的资产，能够产生稳定的经营收入，是债券还本付息的重要保障。因此，企业债券在整个公司信用类债券的各品种中违约数量最少，信用风险总体可控。

政府债务风险总体可控。财政部预算司债务处处长尹李峰利分别给出了中央、地方政府目前的负债额。截至2015年末纳入预算管理的中央政府债务10.66万亿，地方政府债务16万亿，两项合计全国政府债务26.66万亿，占GDP的比重为39.4%，低于欧盟60%的预警线，也低于当前主要市场经济国家和新兴市场国家的水平。总体来看，我国政府债务仍有一定的举债空间。为了落实中央去杠杆的改革任务，政府可以阶段性加杠杆支持企业逐步企业杠杆。按照新修订的预算法适度加大国债和地方政府债券发行规模，是政府依法规范加杠杆的重要举措，可以避免全社会债务收缩对经济造成负面影响，随着全社会的杠杆水平逐步下降，政府的杠杆也可以逐步释放。他认为，地方政府债务来看，目前债务风险也总体可控，以国际通用债务率（债务余额/综合财力）指标衡量，2015年地方政府债务率为89.2%，低于国际通行警戒线。与一些发生债务危机的国家不同，我国地方政府债务形成了大量与债务相对应的优质资产作为偿债保障，加上未来一段时期内我国经济将保持中高速增长，也为债务偿还提供了根本保障。他进一步谈到，近年来财政部会同有关部门一直密切关注和监测地方政府债务风险。地方政府债务管理目前存在一些新的情况和问题，主要是地方政府的偿债能力总体有所下降，局部地区的债务风险有所上升，地方政府违法或变相举债担保情况仍有发生，一些地方还有一些不规范的PPP模式等等。对这些问题有关部门正在督促地方和相关部门采取措施加以解决。

整个银行体系不良贷款率较低。何国锋指出，今年一季度末，商业银行不良贷款率为1.75%，同时我们整个的贷款损失准备也还是比较充足，目前商业银行贷款拨备有2.4万亿，今年以来还在增长，拨备覆盖率175%，贷款拨备率3.06%，对于不良贷款银行仍有充足的拨备。他表示，将继续鼓励银行增提拨备，适当减少分红，加强风险抵御能力，做好防范风险冲击的准备。

中国居民负债上升。国家开发银行研究院副院长曹红辉给列举了数据指出，2013年，我国居民部门的债务收入比为55.59%，与中欧国家接近，远低于发达国家。中国居民的债务仅相当于可支配收入的58%。他认为去杠杆不能笼统去，该去的去，该加的加。消费的贷款在中国是两倍于经营性负债的，占到整个居民负债的32%，其中居民负债中，80%是用于购买房产，其次就是汽车和信用卡的贷款。居民负债短期的增速大于长期，从消费类贷款来看。从经营性负债来看，中长期增速快于短期增速。

债务风险多视角分析及化解

债务风险多视角分析是化解的前提。专家们普遍认为中国的债务问题是结构性的。何帆认为，总体来看，中央政府的债务水平并不高，地方政府的债务水平增长速度比较快，企业负债水平较高。这反映出：第一，中央政府不愿意用扩张性的财政政策，第二，企业负债很高，与企业依靠贷款的粗放增长方式，跟中小企业融资难等问题都有关系。比如，大的央企融资超过了自己的需求，钱到手之后转手倒给中小企业，自己还能赚一笔钱，导致负债率越来越高。如果看这些指标，只能说中国经济处于亚健康状态，但并没有到了马上就要出现危机的地步。他认为，如果真的出现危机，肯定反映在流动性方面。企业到最后还不上钱了。但目前来看，企业的盈利状况大体来讲还比较稳定，没有出现明显的恶化，另外，企业的资金仍然主要用于日常经营，尚未出现企业资金大量被占用还旧债的情况，也没有出现明显的还债挤占了投资的情况。因此，中国目前还没有到即将出现债务崩溃的极端情况。

关注资产效益下降。什么样的债务率就会发生什么样的问题，有没有一个普遍认可的合理警戒线？人民银行金融研究所副所长纪敏认为，我们化解风险的手段很多，这些是我们的优势，高债务是否会导致危机？是否就会导致债务通缩的那些结果，处理好了也不一定。这其中可能需要探讨几个问题。第一，中国的高债务之所以宏观没有失衡或没有崩溃，和高房价有什么关系，是不是高房价吸收了相当大的债务——货币，如果高债务高货币的相当一部分都去买房而不是投资和消费，就可能在高债务的同时没有严重的通胀。这是我觉得第一个可以讨论的问题。第二，CPI是否有低估？。如果CPI权重调整不及时，比如教育的支出、医疗、居住以及其他服务类的支出占比仍然偏低，也可能会影响到CPI正确反映高债务高货币的宏观后果。第三，我们这种高债务与高储蓄以及银行间接融资为主的这样一个融资结构到底这中间是什么关系，很多人认为，储蓄过剩就要变成投资，如果股权市场不发达，高储蓄要转变为高投资就要通过债务融资来做。是不是这么回事？第四，我们讲结构上问题最大的，就是企业部门的杠杆率最高，有人说150、有人说160%，但如果用资产负债率这个指标衡量恰恰是下降的，并没有上升。但如果用BIS这个数，整个非金融企业的杠杆率，增加值和债务的比例来看是上升的，就是从108%上升到166%，结论是资产效益在下降。换句话说GDP对应的总债务并没有上升多少，有各种各样的控制措施。为什么说杠杆率还在上升呢？问题就是出在债务形成的资产所对应的GDP或者资产效用在下降。像规模以上工业，其利润也就是在今年一季度刚刚转正，在之前的一两年里都是负的利润。PPI，50多个月的这样一个负的情况，便很容易得出一个结论，就是说我们的资产效益是在下降的，或者说再加速下降。这个原因实际上是导致我们杠杆率不降反升的一个主要矛盾。

银行去加杠杆分类施策 。何国锋说，对于中央提出的供给侧结构性改革，我们认为要实现经济有序去杠杆，把债务尽可能地降下来，还是应区别对待，分类施策。从银行信贷角度，总的思路还是应该通过信贷结构的调整和优化，对不同行业或不同产业采取不同的措施，他列举了这几年银行在“去”和“加”方面所做的大量工作：第一，加强对国民经济重点领域的信贷支持，这部分的基础设施的贷款投入余额基本稳定在20%左右。这几年保障性安居工程贷款增长比较快，比2011年增长三倍多，目前已超过2万亿。第二，大力发展普惠金融，加强民生消费领域信贷支持，这方面主要是对小微企业贷款，2015年底小微企业贷款余额超过23万亿，差不多五分之一多的贷款投给了小微企业，小微企业贷款增速连续多年高于各项贷款平均增速。现在我们要求银行推行在符合条件的情况下不用还本就可以续贷，循环贷款，同时减少过桥融资环节，减少小微企业融资成本。第三，在消费信贷领域积极加大信贷投放。前期已调整首套房和改善性住房首付比例的要求，近年来居民购房购车消费贷款投放都比较快，在家庭部门加杠杆这一趋势还是比较明显。从2011年以来个人贷款占各项贷款占比从16.5%上升到2015年末的20%左右。第四，调整优化产能严重过剩行业的杠杆结构，这是真正需要去杠杆的领域。到今年3月底，21家主要银行对五大产能过剩行业，包括钢铁冶炼、水泥、电解铝、平板玻璃和船舶这几个严重过剩行业的贷款余额目前差不多1万亿，这一年来基本没有增长，这些贷款银行总体上控制住了。何国锋强调，与此同时，第三产业（服务业）贷款需求正在得到有效支持。对于能效项目、节能环保领域，银行正在加大信贷投放。到2015年底，绿色信贷总量已超过7万亿元。在企业减负方面，特别是减少银行对企业收费方面，银行也做了不少功夫。2015年主要银行的服务收费项目从2014年的305项下降到180项，光是2015年就减少120多项。2015年12月非金融企业及其他金融部门贷款平均利率5.3%，同比下降1.5个百分点，贷款利率创下了2010年以来最低水平。

企业债券信用风险防范的三大措施。关鹏表示，下一步，国家发改委将重点从三个方面做好企业债券信用风险防范工作。 一是进一步完善风险防范措施。严把准入关，在审核环节加强信用约束，健全债券市场诚信、尽责、履约的信用约束机制；引导和督促债券发行人针对自身情况来完善相应的偿债保障措施；按照“分类管理、有保有控、支持重点、防范风险”的原则，对产业政策限制和风险较高的发债申请将从严审核。二是强化对主承销商和信用评级等中介机构的信用约束。完善市场化的约束机制建设，强化主承销商、评级公司、审计等中介机构的作用，进一步提高发债企业的质量和公开信息的真实性、准确性、完整性。我们将开展中介机构信用评价工作，建立优良信用机构和不良信用机构共建共享机制，加大守信激励和失信惩戒政策力度，严格规范债券市场秩序。三是加强企业债券风险监测和早期风险处置。我们将加强偿债风险排查，制定偿债预案，实施企业偿债能力的动态监控，按照近期、中期、远期对可能出现的偿债风险进行监测，并针对重点区域和重点风险企业进行相应的风险处置预案。

化解债务风险的政策建议

保持必要的总需求和利率相对较低。纪敏建议一是宏观政策上，关键是保持必要的总需求和利率相对较低。如果从资产效益的角度考虑去杠杆，宏观上最重要的，就是速度不能掉得太狠，而是要中性适度。那么这里面其实无论是对于杠杆的风险，还是对于总量的环境有利于去杠杆来讲，利率是核心指标。无论是控制债务总量还是控制流动性风险，保持名义利率处于一个相对较低的水平都是核心。二是该去的（杠杆），效益不好的不能拖，那些僵尸企业、资产质量极差的不能再维持了，打破刚性兑付，就要从资产质量最差的还不了的打破，破就破了，关键是做好安置，这是必须付出的代价。

银行业在坚持市场化改革中化解风险。何国锋认为第一，健全多层次资本市场体系建设，多渠道推动股权融资，发展规范债券市场，来提高直接融资比重，想办法把企业杠杆率降下来。第二，深化利率市场化改革，进一步提升资金价格形成机制的市场化程度，提高金融资源配置效率。多运用市场化手段来推动银行业务结构调整转型，引导金融机构将更多资金配置到更有效率、更有前景的领域。第三，推进国有企业混合所有制改革，降低资产负债率，减少财务费用。银监会还将进一步推动银行业金融机构优化信贷结构、服务供给侧结构性改革，最近我们也在推进“投贷联动”，主要是针对科技创新创业企业“投贷联动”试点，第一批试点工作已经开始，同时我们也在考虑建立信贷风险联动机制，综合应用银行贷款联合授信的措施，化解多头授信、过度授信的风险，防止过度授信引发企业盲目的扩张冲动。

加强地方政府债务管理，变软约束为硬约束。尹李峰下一步还将采取一些措施继续加强地方政府债务管理，主要是督促地方政府认真落实预算法、国发43号文件等要求，切实规范地方政府债务管理，防范化解风险，促进经济持续健康发展。一是督促地方用好用足地方政府债券资金，充分发挥政府债务对经济社会发展的支持作用。二是加快推进融资平台公司市场化转型和融资，继续发挥转型后的企业对经济发展的积极作用。三是督促和指导地方严格落实政府债务限额管理和预算管理，控制政府债务规模，硬化预算约束。四是建立健全地方政府债务风险预警和应急处置机制，防范和控制风险。五是要求地方政府切实履行偿债责任，妥善处理存量债务。六是继续发行地方政府债券，置换存量债务，降低地方利息负担，化解债务风险。七是加大对地方政府违法违规举借担保行为的惩处力度。

摸清债务背后的成因，寻求整体解决方案。中国黄金集团首席经济学家万喆说，总体来说，当一个事情变成了一个现象，它背后还是有一些深层次的原因的，所以我们应该从这些方面来进行全局的整体沟通。一是在横向上完善国家的资产负债表和基本预算编制，增加透明度，是否可以把或有负债的部分某种形式并表，或者某种形式在里面显性出来，这会增加它的公开透明度。二是纵向和深度上要进行债务管理体制的调整，比如要改变财政预算从投资型向消费型改变，实现可再生性的财政支出的未来的形势，可以做一些绩效预算，把现金管理和财务管理改变一下管理的方式，包括改变土地财政和政企关系，或者说债务管理等方式。三是跨度上的建议，要制定中期和长期的预算管理，合理制定支出的总上限，设定平均的财政盈余目标，有三到五年的滚动预算，对于长期要进行一个提前预测以及长期风险控制。